Inflation - Stagflation - Reaktion

Schon vor Beginn des Ukraine-Krieges herrschten große Meinungsunterschiede darüber, wo es mit der Inflation wohl hingehen wird. Das Ganze ist jetzt nochmals schwieriger einzuschätzen.
 

Seit etwa zwei Jahren ist der Anstieg der Inflation sichtbar. Vor dem Angriff Russlands auf die Ukraine lagen die langfristigen Inflationserwartungen (10 Jahre) in der Eurozone bei 2 Prozent. Aktuell rechnet der Markt allerdings mit rund 2,7 Prozent. 

Das Idealszenario von einer Inflationsrate um die 2 Prozent ist kurzfristig im Euroraum jedenfalls nicht erreichbar.

Das Hauptszenario für KEPLER bleibt, dass Inflation deutlich zurückkommen wird – wahrscheinlich sogar unter das vom Markt derzeit eingepreiste Niveau. Durch die Verwerfungen am Energiemarkt in Folge des russischen Angriffes auf die Ukraine wird das nur etwas später passieren.

Auch Themen wie das schrumpfende Arbeitskräfteangebot, die Rückholung von Lieferketten oder „Greenflation“ unterstützen die Preisanstiege und können dazu führen, dass das mittelfristige Niveau vermutlich etwas höher sein wird als zuletzt angenommen.

An deutlich negativen Realverzinsungen wird sich aber unseres Erachtens lange nichts ändern – Stichwort Finanzrepression.

Unter Greenflation verstehen Ökonomen die Idee, dass Klimaschutzmaßnahmen zu steigenden Rohstoffpreisen führen und so wiederum den Klimaschutz verteuern. Zudem führen höhere Kosten für CO2-Emissionen mittelfristig zu steigenden Produktionskosten und somit auch zu höheren Verbraucherpreisen. Der Kampf gegen den Klimawandel könnte so zu einem zusätzlichen Inflationstreiber werden. Die EZB sieht das noch entspannt. Sie schätzt die Auswirkungen der Dekarbonisierung auf die Preise als minimal ein.

Der Krieg in der Ukraine hat insbesondere in Europa Stagflationssorgen - also eine stagnierende Wirtschaft bei gleichzeitig stark steigenden Preisen - ausgelöst. Die Sorgen vor noch höheren Inflationsraten, weiter steigenden Rohstoffpreisen und der Versorgungssicherheit hat sich insgesamt erhöht. Ein aktueller Blick auf die Indizes der Einkaufsmanager zeigt aber, dass sich diese in der Eurozone unverändert im expansiven Bereich befinden und zuletzt sogar leicht angestiegen sind.

Die Marktteilnehmer haben zwar ihre Prognosen für das Wirtschaftswachstum in der Eurozone gesenkt, erwarten aber 3,3 Prozent für 2022. Hinsichtlich der Preissteigerungen liegt die Erwartung für 2022 bei 5,4 Prozent. 

Einerseits müssen die Notenbanken gegen die steigende Inflation vorgehen. Andererseits belasten Zinserhöhungen und das Zurückfahren der Stützungskäufe die Konjunktur in einer ohnehin unsicheren Phase. Handelt zum Beispiel die EZB zu zögerlich, könnte das Einfangen der Inflation sehr kostspielig werden. Agiert sie zu forsch, kommen umgehend Sorgen über die Tragfähigkeit der Schulden in südlichen Euro-Ländern auf.

Bei ihrer letzten Sitzung beschloss die EZB einen weiteren Schritt in Richtung Normalisierung der Geldpolitik. So sollte das PEPP im März enden und die monatlichen Käufe im Rahmen des APP-Programmes für das 2. Quartal 2022 schrittweise von 40 Mrd. EUR im April auf 30 Mrd. EUR im Mai und auf 20 Mrd. EUR im Juni reduziert werden. Im 3. Quartal sollen die Anleihenkäufe beendet werden und im Anschluss daran dann auch die Nullzinspolitik. Der genaue Zeitplan wurde aber noch nicht fixiert und die EZB hat hinsichtlich Leitzinswende maximale Flexibilität und könnte datengetrieben entscheiden, je nachdem wie sich die Wirtschaft infolge des Krieges entwickelt.

Für die Zukunft gibt sich die EZB zuversichtlich, ihr Inflationsziel von 2 Prozent zu erreichen und dürfte momentan sehr froh sein, mittelfristig keine dauerhafte Inflation unter 2 Prozent zu haben. Viele Bürger haben jedoch die Sorge, dass die Inflation dauerhaft hoch bleiben wird. Hier steht die EZB vor einem schwierigen Balanceakt, damit sie mit ihren Aktionen und Äußerungen ihre Glaubwürdigkeit behält.

Inflationsgesicherte Anleihen sind auch nach zwei Jahren gestiegener Inflation für KEPLER ein wesentlicher Baustein der Asset Allokation in den Mischportfolios. Die Übergewichtung wurde aber im Jahresverlauf 2021 abgebaut und wir sind nun neutral positioniert. Gegen eine Untergewichtung spricht jedoch, dass die Absicherung der Inflationsunsicherheit erstaunlicherweise nichts kostet. Das bedeutet, dass wir einen Gratisschutz vor dem für uns weniger wahrscheinlichen Szenario haben, dass die Inflation doch länger nicht zurückkommen sollte.
 

Innerhalb unseres Einzeltitelfonds für inflationsgeschützte Anleihen haben wir zuletzt die Duration verkürzt - im Gegensatz zu unserer zuletzt antizyklisch etwas angehobenen und nun neutralen Duration-Positionierung bei EUR-Papieren. Mit dem Anstieg der Inflation und der gleichzeitig tiefen, wenngleich zuletzt deutlich gestiegenen nominellen Renditen, sind die realen Pendants immer noch auf historisch tiefen Niveaus. Sollten die nominellen Renditen mittelfristig weiter leicht steigen, dann ist die Wahrscheinlichkeit höher, dass dies durch einen Anstieg der Realrenditen passiert. Die kürzere Duration im Fonds sollte dann diesen Effekt abschwächen.